אתרי קבוצת אורין-שפלטר:
הבהרה משפטית: אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל. חברת אורין שפלטר קרי OS-Capital אינה חברה בעלת רשיון יעוץ, רשימת הנתונים שלהלן בגדר איסוף נתונים ואינם המלצה לביצוע פעולה מכל סוג שהוא
צילום: יח"צ, יחסי ציבור
פרסומת

ניתוח חברות בשליטת אילן בן דוב

הנתונים נכונים ליום: 19/10/10

מבנה סאני וסקיילקס

סאני אלקטרוניקה בע"מ הינה חברת אחזקות, הנסחרת בבורסה בתל אביב ונשלטת בידי איש העסקים הישראלי אילן בן דב. על אף שבידי החברה קיימים נכסי נדל"ן המשמשים להשכרה וני"ע למסחר והחזקה לזמן ארוך, עיקר פעילות החברה מתבצעת באמצעות חברות הבת, כאשר הבולטת מביניהן הינה סקיילקסקורפוריישן בע"מ.

הדוגמה הממחישה באופן הטוב ביותר את קבוצת החברות בראשות סאני הינה של מעיין מערכת שמש אשר פרטנר מהווה את הכוכב במרכז וכל שאר החברות הן כוכבי לכת הסובבים אותה ומתגמדים לאור גודלה. כך יוצא שלמרות היותה של פרטנר חברה נכדה של סאני, היא מרכזת בתוכה את עיקר הפעילות הפיננסית של הקבוצה. שאר החברות בקבוצה פועלות בהיקפים קטנים בהרבה מפרטנר, לפיכך הניתוח בסקירה זו יניח את עיקר כובד משקלו על פעילותה של פרטנר.

סקיילקס היא חברה ציבורית אשר פעילותה מתחלקת בין שלושה תחומים כדלקמן:

  1. סקיילקס הינה היבואן הבלעדי של חברת סמסונג אלקטרוניקס, מחברות האלקטרוניקה הגדולות בעולם, ומספקת שירותי יבוא, מכירה ותחזוקה של מכשירים סלולאריים לשלושת המפעילים הסלולריים הגדולים בישראל: פלאפון, סלקום ופרטנר.
  2. ניהול נכסים פיננסיים ואיתור השקעות והזדמנויות עסקיות.
  3. סקיילקס הינה בעלת השליטה במניות חברת פרטנר תקשורת בע"מ, החל מחודש אוקטובר 2009. פרטנר הינה מפעילת תקשורת מובילה בישראל המספקת שירותי טלפוניה ואינטרנט תחת המותג: "Orange". לצורך רכישת פרטנר נדרשה סקיילקס ע"י הממונה להגבלים עסקיים למכור לרשת סלקום את תחום לקוחות הקצה אשר במסגרתו שיווקה באמצעות רשת חנויות דינמיקה סלולר, טלפונים סלולריים ואביזרים נלווים וכן מתן שירותי אחזקה ותיקון ללקוחות סלקום.

חברה נכדה בולטת נוספת (המוחזקת ע"י חברת הבת סאני קום בע"מ) בשליטת סאני היא תפוז אנשים, חברה ציבורית, הפועלת בתחומי האינטרנט ומפעילה מספר אתרים מרכזיים כגון: פורטל תפוז, אתר הסרטונים פליקס ואחרים, כמו כן תפוז אנשים מספקת שירותי תוכן לסלולר ומספקת פלטפורמה לשידור ישיר של בלוגים ברשת האינטרנט באמצעות המוצר Blog TV.

 

 

 

בספטמבר 2009 אושרה ע"י הרגולטורים מכירת השליטה בחברת פרטנר לסקיילקס, עסקת ענק במימדי המשק הישראלי, בהיקף של 5.29 מיליארד ש"ח. המימון נבע מבנקים, הלוואת מוכר, הנפקת אג"ח לציבור ומימון עצמי. סדר קדימות החזר החובות תוכנן כדלקמן:

  1. ראשית, החזר חוב של כמיליארד ש"ח לבנקים בפרק זמן של 3 שנים. באמצעות חלוקת דיבידנד מיוחד מפרטנר ומכירת רשת דינמיקה לסלקום, חוב זה סולק תוך שנה בלבד. אולם אליה וקוץ בה, פרעון החוב לבנקים אמנם צמצם את היקף החובות, אולם במקביל דילל בצורה משמעותית את יתרות המזומנים של פרטנר.
  2. שנית, החזר החוב לבעלי האג"ח בסך של כשני מיליארד ש"ח, אשר הונפקו ב-4 סדרות. אמצעי בטיחות חשוב העומד לרשות בעלי האג"ח הינו שעבוד מניות פרטנר בשווי ההתחלתי של סדרות האג"ח שהונפקו. מניות אלו יוותרו משועבדות אף כאשר בחלוף הזמן יתרת החוב תלך ותקטן.
  3. שלישית, החזר הלוואת המוכר להאצ'יסון (בעליה הקודמים של פרטנר) בתשלום יחיד, בעבור 4.5 שנים, בסך של 1.15 מיליארד ש"ח באפריל 2014.

מבנה ההון של סאני, סקיילקס ופרטנר

ההון העצמי מהווה כ-622 מיליון ש"ח בלבד מהיקף עסקת רכישת פרטנר, נתון זה מצביע על קיומו של מינוף גבוה מאוד עם סיכוי לרווחים גדולים מחד וסיכון גבוה מאידך. בשנה האחרונה, למרות ירידה של כ-16% במחיר מניית פרטנר מחודש מרץ 2010, רשמה סקיילקס תשואה של 175% על ההון העצמי שהושקע בה. סקיילקס מתכננת לפרוע את חובותיה באמצעות מדיניות לא מוצהרת של הגדלת שיעור חלוקת דיבידנד ל-100% מרווחי פרטנר, המשמשת בתור "פרה חולבת" המכניסה מדי שנה יותר ממיליארד ש"ח. תכנון זה מבוסס על ההנחה כי פרטנר תמשיך לייצר רווחים בקצב דומה. מבנה ההון ממונף מאוד, לא מסיבות תפעוליות אלא כתוצאה מהרכב מימון רכישת השליטה של סאני בסקיילקס ושל סקיילקס בפרטנר. חברות הבת מגוייסות כדי לחלק את כל רווחיהן כדיבידנד על מנת לממן את חברות האם שלהן שרכשו אותן במינוף גבוה. משמעות הדבר הינה כי גם בעתיד מבנה המימון ישאר "רזה" מכיוון שנותרו חובות בהיקפים של מיליארדים שנותר לפרוע בסאני, סקיילקס ופרטנר (מרביתם באג"ח). כמו כן, חשוב לציין כי סקיילקס החליטה לחלק דיבידנד בסך של 150 מיליון ש"ח לעומת חוזי צפוי של 100 מיליון ש"ח לפי דו"ח תחזית המקורות והשימושים שפורסם לקראת הנפקת האג"ח. נוסף לפירעון החוב לבנקים, חלוקת דיבידנד זו, מהווה קיטון נוסף ביתרות המזומנים העומדות לרשות סקיילקס.

מבנה ההון הממונף אשר במסגרתו כל חברת בת גדולה יותר מחברת האם שלה, יוצר מבחינה תיאורטית מצב לפיו ככל שמצבה של פרטנר ישתפר, מצבה היחסי של סקיילקס ישתפר אף יותר, שיפור אשר אמור לגרום לשיפור יחסי גדול עוד יותר משל סקיילקס אצל סאני. ולהפך, ככל שמצבה של פרטנר יורע, מצבה היחסי של סקיילקס ידרדר יותר, הרעה אשר אמורה לגרור הדרדרות יחסית גדולה אף יותר משל סקיילקס אצל סאני. אולם תנודיות תיאורטית זו אינה מכתיבה באופן אוטומטי את מצב הדברים בפועל, לפיכך הסטיות עלולות להיות מעל או מתחת למצופה לפי יחס המינוף.

ביום 18.3.2010, לאחר אישורו של ביהמ"ש בשל היות הסכום גבוה מיתרת רווחיה הצבורים של פרטנר, חולק דיבידנד חריג בסך של 1.4 מיליארד ש"ח. לפי חוות הדעת של משרד רו"ח ארנסט & יאנג, בשנים 2010-2013 צפויות הכנסותיה של פרטנר לצמוח בקצב נמוך יחסית של 1.65% לשנה, בעוד הרווח התפעולי יגדל מ-2.26 ל-2.44 מיליארד ש"ח, הרווח הנקי לעומת זאת יוותר ככל הנראה על כנו ברמה של 1.1 מיליארד ש"ח. לפי חוות דעת זו, אם פרטנר תחלק את כל רווחיה כדיבידנד אזי היא לא תוכל לפרוע את כל חובותיה כלפי הבנקים ובעלי האג"ח ותאלץ למחזר את החוב. 

סיכון הרגולציה

עד עתה התנהלו 3 רשתות הסלולר הגדולות סלקום, פרטנר ופלאפון בצורת טריאופול, כאשר נוצר ביניהן שיווי משקל בחלוקה כמעט שוויונית של נתח שוק ורווחים. העדר התחרות סייע לחברות הסלולר לגרוף רווחים ולא להכנס למלחמת מחירים.

בעת האחרונה, משרד התקשורת ברשותו של השר משה כחלון החל להדק את הפיקוח הרגולטורי כלפי רשתות הסלולר במטרה להוריד מחירים ולהגביר את התחרותיות בשוק התקשורת הסלולרית. המתנגד הקולני ביותר במאבק בשם רשתות הסלולר כנגד הרפורמות המתוכננות הוא אילן בן דב, בעל השליטה ויו"ר סאני, סקיילקס ופרטנר. נראה שאחת הסיבות העיקריות לנקיטת מדיניות אגרסיבית זו של בן דב, בהשוואה למתחרים האחרים, היא רגישותו הרבה יותר לסיכוני השוק בשל המינוף הגבוה שנטל. לאור הפעולות והתבטאויות הנחושות של משרד התקשרות, לצד התמיכה הציבורית הרחבה לה הוא זוכה, נראה שהסיכויים אינם נוטים לטובת רשתות הסלולר.

משנת 2011, כחלק מהפעולות הרגולטוריות הננקטות, משרד התקשורת מתכנן להוריד את דמי הקישוריות (דמי הקישוריות הם תוספת התשלום עבור שיחות בין מנויים של חברות סלולר שונות) למחיר של 4 אגורות לדקת שיחה. במקביל, צפויים להיכנס לשוק השיחות מפעילים וירטואליים- MVNO, ללא תשתית פיזית אשר ישכירו את התשתיות הקיימות ממפעילי הסלולר הקיימים. דמי הקישוריות הנמוכים אמורים להייטיב עם הספקים הוירטואליים ולהגדיל את התחרותיות מול רשתות הסלולר הותיקות. רפורמה נוספת הצפויה להתרחש בשנתיים עד שלוש הקרובות היא מכרז לכניסתו של מפעיל סלולרי רביעי, לעת עתה נראה שהמתמודדת הפוטנציאלית המרכזית היא חברת מירס בראשותו של איש העסקים פטריק דרהי. למרות שרפורמות רגולטוריות אלו עמדו על הפרק זמן רב, ספק אם קברניטי חברות התקשורת צפו שיתממשו בקצב כה מהיר לאחר קפיאה על השמרים במהלך השנים האחרונות.

חרב הרגולציה מונחת מעל צווארה של פרטנר, וכתוצאה מכך גם על צווארן של סקיילקס וסאני, ולכן עלולה לגרום לבעיות במציאת מקורות לפרעון החובות. אפשרויות הפתרון העומדות על הפרק כרוכות בנכסים הלא משועבדים, קרי המניות החופשיות:

  1. מיחזור החוב, תוך אפשרות ליצירת שעבודים נוספים על יתרת המניות.
  2.  פירעון החוב ע"י מכירת המניות החופשית, אך תוך דילול השליטה בחברות הבת סקיילקס ופרטנר.

חברת הדירוג מעלות התייחסה לסיכון הרגולטורי והעריכה כי בשנה וחצי הקרובות לא צפויות בעיות בפירעון תשלומי האג"ח של סקיילקס אשר דורגו כ-Aמינוס, מכיוון שלחברה נזילות מספקת גם בתרחיש של ירידה בלתי מבוטלת בתקבולי הדיבידנד מחברת הבת פרטנר.

עם זאת חשוב לציין כי אף אם איום הרגולציה יתממש במלואו ורווחי חברות הסלולר ירדו, הן עדיין יוותרו רווחיות, כך לדוגמה גם ירידה של 20% ברווחיות תותיר כל אחת מהן עם רווח נקי של כמיליארד ש"ח בשנה. בנוסף האופי ההדרגתי של פריסת הפחתת דמי הקישוריות צפוי להקל באופן משמעותי על פרעון האג"ח. 

סיכונים מרכזיים נוספים

  1. בחודש אפריל 2010 הוגשה נגד פרטנר תביעה ייצוגית בהיקף מוערך של 343 מיליון ש"ח על כך שלכאורה גבתה מלקוחותיה תשלומים בעבור שירותי תוכן ללא הסכמתם.
  2. שנת 2014 צפויה להיות שנה חשובה מבחינת יכולת החזר האג"ח מכיוון שבחודש אפריל נפרעת קרן הלוואת המוכר של האצ'יסון בתשלום יחיד בסך של 1.15 מיליארד ש"ח.
  3. האג"ח של סקיילקס בעלות סיכון מובנה מכיוון שהן נשענות על יכולת חלוקת הדיבידנד מחברה מוחזקת עיקרית אחת, ללא פיזור סיכון, המהווה את המקור המרכזי לפרעון האג"ח. אולם, נראה שסיכון זה לא השפיע על "תיאבון" הגופים המוסדיים בעת הנפקת האג"ח. על התאבון לאג"ח קונצרניות בכלל ולאג"ח סקיילקס בפרט, שם אילן בן דב את יהבו בהצעתו החדשה למוסדיים למחזר חובות של סקיילקס ופרטנר ע"י הנפקת אג"ח חדשות שיפרעו במועד מאוחר יותר מהסדרות הקיימות. חברת הדירוג מעלות ציינה כי אין בהרחבת אגרות החוב כדי להשפיע על יכולת ההחזר ופרופיל הסיכון הפיננסי, גם לאור השינויים הרגולטוריים הצפויים וכן כי בשל העובדה שמדובר במחזור חוב קיים ולא יצירת חוב חדש אין בכך כדי להגדיל את החוב המתואם.

אירועים מהותיים

  1. חברת פרטנר החליטה לא להתמודד במכרז הגדול ביותר בישראל, בסדר גודל של עשרות אלפי מנויים פוטנציאליים, לשירותים סלולריים לעובדי המדינה. במכרז זה קיים יתרון ראשוני משמעותי לפלאפון מכיוון שהיא ספקית השירותים הנוכחית ובעלת תשתית קיימת. לעומת פרטנר, סלקום החליטה להמשיך להתמודד מול פלאפון במכרז על אף שבמקרה של זכייה צפויות לה עלויות מיידיות משמעותיות בשל פריסת אנטנות, סבסוד מכשירים ועוד. סלקום החליטה להתמודד במכרז למרות שעלויות אלו מצטרפות לירידה צפויה בהיקף של מאות מיליוני שקלים בהכנסות בשל ההוזלה הצפוייה בדמי הקישוריות.
  2. כניסתו לתפקיד של מנכ"ל פרטנר החדש יעקב גלברד מתאפיינת בתכנית חדשה להתייעלות ארגונית אשר תתבטא בצמצום הוצאות בהיקף מעל 200 מיליון ש"ח בשנה הקרובה. לא ידוע מה תכלול התוכנית, אך לא מין הנמנע שמתוכננים פיטורי עובדים.
  3.  אחד התחומים הבעייתים עבור פרטנר הינו תחום התקשורת הקווית- טלפוניה נייחת ואינטרנט. על אף ההשקעות מסיביות בפרוייקט (140 מיליון ש"ח בשנת 2009), קצב הצטרפות המנויים נותר נמוך ואיתו רווחיות הפרויקט. אם יתרחש שינוי בלתי צפוי כלשהו, סביר להניח שפרטנר לא תצליח להחזיר את השקעתה הראשונית בפרוייקט. אף על פי כן, סגירת הפרוייקט הקווי הינה בעתייתית, משום שלאור אפשרות המיזוג בין סלקום ל- 013 נטוויז'ן ובעלותה של בזק על פלאפון (ואולי גם מיזוג בין חברת הוט למירס) תיוותר פרטנר ללא מענה אל מול היווצרותן של קבוצות התקשורת המתחרות שיציאו סל שירותים רחב יותר ממנה.

בחינת אג"ח סאני

פעילותה השנייה של סקיילקס הינה כאמור ייבוא ושיווק מכשירים סלולריים מתוצרת סמסונג בישראל. פעילות זו נרכשה בשנת 2008 מחברת האם, סאני, ובשנת 2009 התאפיינה במחזור מכירות רבעוני ממוצע של 138 מיליון ש"ח, ההכנסות השנתיות היו 553 מיליון ש"ח שהם כ-8% מסך הכנסות סקיילקס בשנת 2009 בהתאם לדו"חות הפרופורמה הכוללים את הכנסות פרטנר (לשם המחשה מדוייקת יותר של מצב הדברים הצפוי בעתיד, דו"חות הפרופורמה מציגים הדמייה של הדו"חות הכספיים אילו פרטנר נרכשה ע"י סקיילקס כבר בתחילת 2008). בהתאם לעבודת הקצאת רכישה שבוצעה ע"י חברת גיזה-זינגר-אבן בע"מ במרץ 2009, זכיון סמסונג מוערך בעלות של 111.7 מיליון ש"ח. בדו"ח השנתי של סקיילקס לשנת 2009 הוערך כי לא צפויים לחול שינויים משמעותיים במהלך העסקים הרגיל של תחום יבוא הטלפונים הניידים של סמסונג. המתחרים הגדולים ביותר של סקיילקס הם חברת יורוקום יבואנית מכשירי נוקיה וה- iphoneשחברות הסלולר התחייבו לשווקו ולמכור כמויות מינימום של מכשירים.

ביום 22.8.2010 נחתם הסכם המהווה תיקון והארכה של החוזה הקודם בין סקיילקס לסמסונג לגבי הארכת ההתקשרות ביניהם לשנה נוספת להפצת טלפונים סלולריים הפועלים בשיטת GSM.

הגעתו של האייפון לישראל בשנת 2009 גרמה לשחיקה ברווחיות חברות הסלולר ממכירת מכשירים וצמצום חד בכמות המכשירים החדשים המיובאים לישראל. לסקיילקס שני תחומי פעילות עיקריים: תחום פרטנר ותחום יבוא טלפונים ניידים של סמסונג בישראל. לאחרונה נרכשה השליטה בבזק, חברת האם של חברת פלאפון ע"י שאול אלוביץ שהוא גם בעל השליטה בחברת יורוקום- יבואנית מכשירי ואביזרי נוקיה בישראל. ניתן להיווכח כי בידי אילן בן דב ושאול אלוביץ בעלות צולבת על מתן שירותי סלולר ויבוא מכשירים סלולריים. ניסיון הרפורמה הקודם בנושא, אשר קודם ע"י שרת התקשורת לשעבר, דליה איציק, לא השיג את מטרתו- יבוא חופשי של מכשירים סלולריים.

סך התחייבויות האג"ח של סאני הינן 4,039 מיליון ש"ח ושווי הביטחונות הממוצע הוא 794.5 מיליון ש"ח. החזר האג"ח בשנת 2010 הוא 20.6 מיליון ש"ח, כאשר ב-3 השנים לאחר מכן ממוצע תשלומי ההחזר יעמוד על 76.25 מיליון ש"ח.לפי נתוני הדו"ח הרבעוני השני של שנת 2010, שווי השוק של סאני הינו 1,193.8 מיליון ש"ח, הרווח התפעולי הוא 410 מיליון ש"ח והרווח הנקי הוא 320 מיליון ש"ח. המזומנים בקופה הינם בסך 182 מיליון ש"ח, ההון העצמי הוא 5,934 מיליון ש"ח ומהווה 41.3% מהמאזן הכולל בסך 14,368 מיליון ש"ח.

אג"ח א'-ג' משלמות תשלום שנתי של קרן ונפרעות בינואר 2016. אג"ח א' ו-ב' משלמות תשלומי ריבית חצי שנתיים בעוד אג"ח ג' משלמת תשלום ריבית רבעוני.
פירעון האג"ח של סקיילקס וסאני מתבסס על תוצאותיה של פרטנר וכך גם הבטוחות- כתוצאה מכך תוצאות פיננסיות שליליות של פרטנר יובילו לפגיעה בחלוקת הדיבידנד ויורידו את שווי הבטוחה, מניות פרטנר. לפי עיקרון זה ניתנו גם הבטוחות: לאג"ח של סאני קיים כבטוחה שעבוד על מניות סקיילקס, כאשר השעבוד הינו בגובה מתואם של 150% מגובה החוב (במקרה של ירידה/עלייה במניות סקיילקס ישועבדו/ישוחררו מניות כדי להותיר את יחס השעבוד אל מול שווי המניה). לאג"ח של סקיילקס קיים כבטוחה שעבוד על המניות של פרטנר, כאשר השעבוד הינו בגובה 100% מהחוב.

לפי תנאי האג"ח, סאני לא תחלק דיבידנד לפני ינואר 2014 אם החוב הנקי של החברה יהיה גדול מ-250 מיליון ש"ח לאחר חלוקת הדיבידנד. הדיבידנד הנ"ל יחולק מתוך רווחי ארבעת הרבעונים האחרונים לפני מועד החלוקה בלבד.

בחינת אג"ח סקיילקס

לפי נתוני הדו"ח הרבעוני השני של שנת 2010, שווי השוק של סקיילקס הינו 1,773.6 מיליון ש"ח, הרווח התפעולי הוא 429 מיליון ש"ח והרווח הנקי הוא 302 מיליון ש"ח. המזומנים בקופה הינם בסך 115 מיליון ש"ח, ההון העצמי הוא 6,220 מיליון ש"ח ומהווה 43.8% מהמאזן הכולל בסך 14,021 מיליון ש"ח.

סך התחייבויות האג"ח של סקיילקס הינן 3,723 מיליון ש"ח ושווי הביטחונות הוא 1,698.3 מיליון ש"ח. ממוצע החזר האג"ח ב-3 השנים הקרובות הוא 508 מיליון ש"ח, כאשר בשנת 2014 אמורים להיפרע חלק גדול מהאג"ח (והלוואת המוכר של האצ'יסון) בסכום פרעון כולל של 1,578 מיליון ש"ח.

אג"ח א' ו-ג' משלמות ריבית וקרן בתשלומים חצי שנתיים כאשר עבור אג"ח א' הפדיון הסופי יהא במרץ 2014 בעוד עבור אג"ח ג' הפדיון הסופי יהא בדצמבר 2013. אג"ח ב' משלמת תשלום ריבית רבעוני ותשלום קרן חצי שנתי, כאשר הפדיון הסופי נקבע לדצמבר 2013. אג"ח ד' משלמת תשלומי קרן וריבית חצי שנתיים והפדיון הסופי נקבע לאוקטובר 2015.

כשני שליש ממניות פרטנר המוחזקות בידי סקיילקס משועבדות לבעלי האג"ח ורק שליש הן מניות חופשיות. עבור מחזיקי האג"ח, המניות החופשיות הן אמצעי חשוב להבטיח כי החוב ייפרע או ימוחזר, מכיוון שמכירתן היא אמצעי מימוש והחזר החוב, בעוד שעבודן באג"ח נוספות הן אמצעי למיחזור החוב.

האג"ח של סקיילקס מדורג ע"י חברות הדירוג נמוך יותר מהאג"ח של פרטנר, מכיוון שסקיילקס תוכל לקבל מפרטנר דיבדנד רק לאחר שיפרעו שאר החובות של פרטנר תוך עמידה בתנאי החוק לחלוקה, כלומר בעלי המניות הם האחרונים בתור כדי לקבל כסף מהחברה (הנושה השיורי) לאחר פרעון החוב לשאר נושי החברה. לפי חברות הדירוג, מידרוג דירגה את האג"ח של סקיילקס בדירוג A3 ומעלות דירגה כמינוס A, כאשר שתיהן צופות אופק יציב מכיוון שעתידה של פרטנר מוערך כיציב.

פורסם ב: 15:02 19/10/2010 | מאת: מיכאל דובין